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招银理财多资产投资部总经理袁尧，在近期一场线上交流中做了含金量很高的分享。
近年来，在权益市场的波动中，“稳健”成为了市场热词，随之印入投资者眼帘的还有银行理财产品。
在大家还用老眼光审视时，银行理财早已不是当年的“一只非标打天下”。
袁尧在交流中介绍，招银理财目前在股票上的人员配置，相当于一家中大型公募基金的配置。
他表示，如今的理财产品更像是把市场上能用的策略或者资产，综合配置完了以后，给客户的一个财富解决方案。
作为一名从事银行资管、银行理财业务20年的老兵，履历中自带“万亿大佬”光环的袁尧一直耕耘在银行体系中，做过外汇、黄金、衍生品交易，经历过多轮牛熊，更是众多公募基金的“大买家”。
在这次交流中，袁尧从自身经历出发，分两个阶段解析了银行理财的变化和优劣势。
袁尧也对自己过去投资做了如实复盘，他坦言经历20年市场之后，发现个人非常渺小，在这个过程中，如果要做一件对投资者有益的事情，“首先要保持初心，其次是风险来的时候要有觉察意识，这种觉察的意识是由自己的经验、性格所决定。”
谈到后市，袁尧认为，从2-3年的周期来看，制造业的优势、边际成本的优势，会给中国提供一个源源不断的前进动力。“这点上我非常有信心。”他说。
交流中谈到中特估行情，袁尧将自己对高股息资产的认知故事娓娓道来。对于此类资产的本质，他形容道“把这些股票当成一张永续债，是买进去不应该扔掉的东西。”这段值得重点细读。
聪明投资者整理了本场交流的重点内容分享给大家。
银行理财的老兵
问先介绍一下你的从业生涯。
袁尧我的履历和成长经历，跟大家接触的这些公募基金的基金经理不完全一样。
我工作到今年正好20年。
2003-2008年在中国银行从事外汇、黄金、衍生品投资，在这个过程中，经历了很多的风风雨雨，包括2005年的汇改以及2008年的金融危机。
2008年我加入了招商银行，在金融市场部从事银行理财业务。
算是一位较早从事银行理财的老兵。
关于我从事银行理财的经历，可以主要分成几段。
第一段，我做项目的时间较长，从手里审批出去又收回的贷款大约有1万亿，但坏账率极低。这确实也反映出我的性格偏谨慎、偏保守。
第二段，我从2010、2011年开始探索银行理财在混合型产品上的发展道路。
银行理财并非只能做固收、现金类产品，我们从2011年开始，向市场推出了第一只混合型理财产品，此后每年推一只，都获得了良好回报。
有了这个基础，我在2018年重新捡起了银行理财混合性产品。
总的来说，我目前从事的领域主要是银行理财系的混合型产品的投资和管理。
银行理财投资视野更宽，但要深知每个资产类别都有自己的节奏
问相比于其他固收加、公募基金，银行理财的优势在哪里，能具体谈谈吗？
袁尧投资范围更宽或者视野的更宽，给了我们更多的调控空间。
因为银行理财在用自己的资产投资，从固收到高股息的股票，都是自己的东西，包括一些工具性的东西，或者是对外合作的一些东西。
举个例子，我们在今年的五六月份，推出过一只市场中性策略加债券的产品，大部分非私行的客户对市场中性策略的理解可能没有那么深。
我们是因为银行体系的平台化优势，所以能够跟外部的一些优秀投顾合作，拿一些绝对收益的权益类策略去做，就比如市场中性策略，它的长期年化服务回报率应该在6-10%，这样的权益资产最大回撤在2-3%，夏普比率很高的。
拿这类的资产跟债券结合起来，我们就能做一个中性策略加债券的产品，这是投资范围在股票策略上的不同。
再比如说，我们的视野确实比较宽，所以对资产周期的理解会更深。
现阶段，我们的组合里配了比较多的黄金头寸，因为美元加息是后半段。
如果大家去统计每次美元加息的后半段，比如以加息见顶往前推半年的时点开始算，加息见顶以后往后再推半年，这一年的时间里，黄金的整体年化回报，应该是两位数，超额非常明显。
最近的20年里，有两个周期，一个是2008年，一个是在2017、2018年。
第一个周期里的年化回报率应该在13-15%，第二个加息周期里，黄金的年化回报率是22%。
如果能够配置一部分黄金的头寸在里面，对股债之外的头寸是一个很有效的补充。
再有，我们投港股类债的股票会比较多。
从去年开始，可以很明显感觉到，汇率跟股票的估值是非常好的反比关系。
人民币升值，这些高股息类的公司，估值是上升的、扩张的，如果汇率下跌，这些公司的估值是收敛的。
知道了这个关系，在组合里配置一部分中资美元债，也能对组合起到一个很好的平衡作用，而且现在中资美元债在海外的头寸收益率是非常不错的。
问银行理财在固收加这块的配置有一些可选资产，是现在市面上的公募基金碰不到的。这块能不能具体谈谈？
袁尧可选资产不是公募基金接触不到，应该是公募基金不太会去配的东西。
比如刚才我讲的黄金头寸、中资美元债，这些都是公募基金不太会去配的，它投资范围里面有的有限制，有些没限制。
但是一个混合型产品的投资管理人，不太会去碰这些东西，因为他可能还是局限于原来的股债。
确实也有一些传统的公募基金拿不到的东西。
举个例子，我们第一大股东是招商银行，第二大股东是JP摩根，JP摩根给我们提供了非常宽的视野。
我们今年在组合里面配置了少部分美国科技股的头寸，因为我们有一些专户是跟股东合作的，这种美国科技股的头寸在一二月份配置进去的时候，我们真没想到今年会涨这么多，只是觉得去年跌了差不多。
我当时算过，Meta、Google估值就十几倍，一两个点在里面就已经很舒服了，我当时的判断是下跌空间比较有限。
当时跟JP摩根的团队交流下来，他们觉得估值的下行空间比较有限，如果你的赔率够，放一些头寸在这样的东西里。
结果今年涨势有两波。
第一波是年初过来的估值修复，到后面ChatGPT推波助澜，国内AI概念涨得比较多；
第二波就是在3月份中下旬开始慢慢启动，到五六月份进入高潮期，美国科技股涨幅是非常明显的。
当然，股票头寸的分散化并不是说什么都要去投，还是要根据“春夏秋冬”这种季节的节气，对组合进行更合理的配置。每个资产类别都有它自己的节奏。
衡量组合的标准就是能不能够跑赢债券的回报
问过去一年，你对自己有什么样的复盘？
袁尧如果以一年维度来看，我可能给自己打70分到80分。
去年一二季度，我做得还不是很好，因为当时的组合里，我在公募基金重仓股里的头寸比较多。
有想帮客户挣钱的想法，也有想做一个排名不是很差的想法，这就形成了执念。
但这个执念在投资上是不应该有的，你所有东西的出发点都应该以能不能挣到钱来衡量。
我现在给我们团队提出的一个要求是，每一个组合头寸的衡量标准就是能不能够跑赢债券的回报。
现在整个债券回报在3%左右，你觉得这个资产在未来一年里，有多大的概率能够跑赢债券。如果能跑赢，这个头寸长期留在这里，如果跑不赢，这个头寸就应该砍掉。
回过头来，去年上半年，很多新能源、半导体的公司，它的估值不便宜，不能说很贵，但你大概率知道它在未来2-3年的回报率不超过年化3%，如果你有这个认知，把它砍掉也没关系。因为即使错了，也错不离谱。
如果你始终都以债券的回报作为尺子，对组合里所有的资产进行衡量，就能够把整个组合管好。
我现在组合里比较多的是高股息类的资产，拿这个尺子来衡量，它的刻度是远远超过债券的回报。
去年一二季度还是犯了一些错误，但也得到了一个相对更好的经验，把自己的执念去掉。
投资要反卷，放慢节奏同时建立自己的护城河
问过去一两年市场各种波动，很多投资者把市场上各类资产管理玩家都经历了一遍，你对投资者有什么想说的？
袁尧首先要降低预期。因为每一轮大幅上涨，都有一个背景，一个新的产业革命的发生。
比如2012年-2015年，是互联网叠加了苹果手机产业链发展的一个大的产业周期。
2020-2021年，很明显是新能源周期。
这是两个产业周期，但可以看到，在这两个产业周期之间隔了那么多年。
在这个阶段里，中国的股票市场都不舒服，反反复复震荡。在这种年份里去投资，首先要降低预期，你要学会熬下去，与时代和平相处。
其次，现在很多人说股票投资很卷，很多基金经理说每天要开多少场会、听多少场路演、花很多时间在行业的最新研究上。
这个事情我也焦虑过，2021年我特别焦虑，因为年纪在这儿了，自己也跟不上这么卷的环境。
但我隐隐又觉得这种方式是不对的，你又不是ChatGPT怎么能处理这么庞大的信息流，而且在这么庞大的信息流里，还要能找出正确的方向，这对每一个人来说都是极高的要求。
实际上即使阶段性做了正确的选择，也是一个存活者偏差。
这个时候我们应该反卷，放慢自己的节奏，特别是在投资上的节奏要放慢，放慢的同时找到自己的护城河。
有的朋友是做AI产业的，有的朋友是做酒水消费品行业的，你要在自己最熟悉的领域里面形成自己的护城河，把自己的行业认知转化为投资回报，基金经理是干不过你的，全市场不可能有人比你对整个行业了解得更深。
在长期没有机会的过程中，要学会保守稳健的投资，在机会来临的时候，一击即中。
公募基金更像一个工具，用得不好就是把自己砍一刀
问你怎么理解投资这门生意是一个“手艺”？
袁尧公募基金其实国内国外都是一样的，很难区分。我最近也翻了非常多的海外公募基金的持仓结构，以及他们的长期的表现和投资逻辑。
我的理解，公募基金更像是一个工具，这把刀你要会用，用得不好就是把自己砍一刀，用好了就是倚天屠龙刀。
在不同的市场环境里，怎么用这把刀，是你要对这个事情有一个非常充分的认知。
公募基金有一些是走赛道逻辑，也有一些走长期持有价值的逻辑。不同的市场环境里，总有一类方法是最有效的。你要对你的“刀”、你的基金、你的头寸要非常了解。
为什么张坤、葛兰会做到几百上千亿的规模，我的理解是很多投资人是把他们当工具的：张坤是高ROE、高壁垒的这些公司的集合，葛兰是以超越医药行业ETF为目标的组合。
这个东西用或者不用以及怎么用，最核心的在于你对自己本身的资产要够清晰。
如何看待投资是个手艺活？跳开这个问题来解答。
做投资是一个非常有意思的职业，它需要很多人生阅历去构建对世界的认知，对市场的认知。
我身边有很多投资做得非常优秀的朋友，我们交流的过程中，首先是看我们在价值观上是不是认同。
价值观的形成有你的背景和履历，由你过往的路径依赖所形成的。
我的履历是一个“万亿大佬”，我批过万亿的贷款，所以一个东西来的时候我首先想到的是风险。
因为我经历过很多金融市场的动荡，而且在很多事件中都处于漩涡之中。
像是2005年的汇改，2008年的金融危机，2012年的流动性危机，2013年的债灾，2015年的股灾，2018年股票市场的大股东爆仓，2020年、2021年的地产漩涡等等。
经历了这些事情以后，我发现每个人都是非常渺小的，在这个过程中，如果要做一件对投资者有益的事情，首先要保持初心，其次是风险来的时候要有觉察意识，这种觉察的意识是由你的经验、性格所决定的。
在风险来临之前，就要察觉到，组合就要有一定的调整，所以，我认为股票组合的管理，更多是一种风险的防范。
如果你能把风险防范这件事情做的比较充分，回报是自然而然的，你的资产长期回报是能超过债券的。
如果把这两件事情都做好，把风险规避掉，头寸的结果自然会慢慢展现出来，时间会成为你的朋友。
有很多做公募基金的朋友，希望在一个头寸上做到极致的进攻，但其实这件事情的风险远大过你可能产生的收益，你自己的钱玩是可以的，如果是客户的钱还是要审慎一些。
短期AI还有机会，长期中国的优势明显
问现在市场整体比较低迷，展望一下后面一年的市场环境。
袁尧从一个短周期来看，比如6-12个月，整体还是偏谨慎，因为整个地产周期出清还需要一段时间。
另外，中国最有希望的新能源产业周期，刚好处在一个行业竞争格局还在出清的过程中。
在这个周期里，投资难度是在增加的，但也有希望。
比如，中国在AI的方向里还是有一些机会的。
如果从更长的周期来看，制造业优势叠加地产出清了以后，中国的优势在全世界来看还是非常明显的。
人口老龄化是一个更长周期的事情，短期大家不用去想这个事儿。
从2-3年的周期来看，制造业的优势、边际成本的优势，会给中国提供一个源源不断的前进动力，这点上我非常有信心。
最后我要说，大家在投资的过程中，心态也很重要，尤其是出现一定亏损的时候，大家可能要稍微放松一些，把头寸稍微放开一些。
当一个头寸每天的涨跌幅严重影响你的心情的时候，这个头寸就不是一个好头寸，它一定会给你亏钱，这是我这几年很强烈的一个认知。
如果每天的涨跌幅还算ok，没有太大的心理压力的时候，这个头寸你可以留着，但如果是很影响你心情的头寸，你可以先出来，心态要保持好。
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