晨报0511 | 石化、策略、固收、航空、有色

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【石化】金融避险情绪再次打压价格

观点边际变化：

①原油：正如此前在我们周报观点中提及的内容，我们认为短期宏观情绪难言企稳，因此即使OPEC选择自愿减产，短期原油价格仍处于弱势状态。银行业危机再次发生后，叠加美国债务上限的担忧，原油价格再次大幅调整。同时欧美央行持续高利率背景下，市场担忧海外经济仍然脆弱。鲍威尔在议息会议后强调了价格稳定的重要性以及相信了美国银行系统有韧性，我们认为美联储或错误评估了银行系统的问题。降息时间点或比美联储发布的点阵图更早到来。从原油价格本身看，我们认为拉长看长期价格中枢抬升，因供应端有意愿匹配需求下滑，当前市场对需求的担忧或有所夸大。但短期价格仍受宏观波动影响。

②对市场的观点：从一季报情况来看，央企的三桶油公司业绩表现持续好于市场预期，国内一季度成品油需求恢复较好，化工品需求复苏仍需时间。同时近期欧美银行业风险导致原油价格调整，市场宏观情绪仍然较弱，短期板块仍有不确定性。我们认为如果央企上游资产因为宏观情绪恶化而调整则是较好的配置上游资产的时间窗口。我们认为板块长期来看以下方向具备投资价值：①能源安全。②复苏预期下的中下游龙头企业。③新材料板块的突破与成长。在石化行业中具备较好配置价值。能源安全我们继续推荐中期看高分红低估值的上游板块，推荐中国海油。同时我们认为2023年油气开采的海油工程同样处于景气向上的阶段。新材料方向，我们认为应该重点关注POE,EVA及芳纶方向。2023年中下游需求复苏，推荐宝丰能源，卫星化学，荣盛石化，恒力石化等此前需求预期被压制，价差处于历史底部且未来产能将继续扩张的化工龙头企业。

风险提示：全球经济衰退超预期，疫情反弹超预期，释放战储超预期。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告金融避险情绪再次打压价格，具体分析内容请详见完整版报告。

【策略】重剑亦有锋

大象也能起舞，央企价值重估。在当前相对稳定的政治经济环境与社会利率预期下降的背景下，投资者重点是要考虑如何做多，并寻找兼具估值弹性与成长性的方向。当前央国企估值仍处历史低位且远低于市场均值，更重要的是，新一轮国改将赋予央企新的成长性。我们需要意识到历次国改与经济整体改革的紧密联系，在全面建成社会主义现代化强国的新时代目标下，央企将肩负构建新兴战略产业链与创新体系，维护产业安全的全新使命。新一轮专业化整合开启，与向新兴战略产业链的扩张将使央企成长性大大提升，并重塑其在中下游的竞争优势，这将带来估值体系的改变，并使得本轮央企行情不同于以往。

国企改革三十年：承上启下，破局先锋。国企改革具备“逆周期”特性，往往发生在上一轮经济改革红利释放尾声与新一轮改革方兴未艾的大变革时期。作为承上启下的中枢，国企同时肩负化解上一轮周期风险与落实下一阶段发展战略的使命。具体来说，国改历经三个阶段：1）1993-2002：国企是所有制改革的先锋，而世纪末金融危机下又成为化解企业过度扩张、社会过剩库存的关键；2）2003-2012：加入WTO后市场化改革加速，国企向上游垄断性行业集中。本轮改革尾声，国企背负着去化上游庞大过剩产能，转变增长模式的压力；3）2013-2022：全球化下的产业创新升级成为经济核心目标，现代企业制度建立与国资运行的效率亟需提升。18年后，逆全球化下科技发展与产业安全面临新的风险挑战。亟需新一轮国改释放红利，探寻破局之道。4）2023年后：全面建成社会主义现代化强国，构建现代化产业体系。

新时代下新使命：引领现代化产业体系建设。国资委明确新一轮国改重点在于引领现代化产业体系建设，维护国家产业安全。未来央企将加大对新兴战略产业链的布局，培育“专精特新”企业，推进战略重组与专业化整合。一系列举措的背后是央国企经营与垄断优势在新兴产业领域的重塑。为落实新使命，国资委“一利五率”新考核体系强调从经营效率入手改善ROE水平，提高企业内生现金创造能力。另一方面，资本支持力度加大，国资委提出适时组建新的国有资本运营公司，加大对战略新兴产业培育支持力度，并提高直接融资比重。

新时代国企投资需走向产业化，而非限于单一企业视角，重视“链长”央企与产业链相关公司投资机会。新一轮国改中，央企的能力边界将不仅限于企业本身而将扩张至整个产业链。下阶段“链长”央企在战略新兴产业链中的主导优势更明显，旗下上市公司更有望受益。此外，国有资本投资&运营公司将加大对新兴战略领域投资布局，已获布局的上市公司亦将受益。推荐信息技术/装备/新材料&新能源/粮食安全/医药央企。

推荐国君策略央企现代产业金股组合：1）央企产业升级:中国电信/科大讯飞/中国汽研/中复神鹰等14只个股；2）央企产业安全:国电电力/中材国际/荃银高科/华润三九等9只个股。受益:中国移动等。

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【固收】存款降息：债牛新动力

2022年4月，人民银行指导利率自律机制建立了存款利率市场化调整机制，自律机制成员银行参考以10年期国债收益率为代表的债券市场利率和以1年期LPR为代表的贷款市场利率，合理调整存款利率水平。存款利率市场化调整机制是2022年人民银行完善货币政策传导机制的重大创新，打通存款利率、贷款利率和债券市场利率的联系；丰富了央行相机抉择的工具箱，尤其提高了央行平衡人民币汇率压力和社会融资成本下行的能力；减少商业银行之间高息揽储等无序竞争行为。

存款利率调降，既有助于缓解商业银行净息差收窄趋势，特别是中小行高息揽储的成本压力，还有利于引导超额储蓄向消费投资转化，符合“不搞大水漫灌”、“盘活存量资金”的定位。我们认为2023年还会见到两次系统性调降存款利率，存款利率调降还在“中途”。

商业银行负债成本下行，叠加贷款和债券的比价效应，债券尤其是利率债、信用风险较低的高等级信用债吸引力提高，债市收益率中枢趋于下行。当前经济复苏的基础仍不牢固，宽信用预期不高，银行体系信贷投放较差时，存款利率调降往往是为了配合贷款利率下行或延续低位，贷款和债券作为商业银行主要投资资产，比价效应下债券吸引力提高，同时存款利率调降直接压降商业银行负债成本。

存款利率调降对长债的利多大于短债，收益率曲线“牛平”力量增强。一方面，长期限存款利率的调降幅度普遍大于短期限，对应长债的利多大于短债；另一方面，OMO、MLF等央行政策利率直接定价短债，政策利率维持不变也会制约短债的下行空间。同时，降低存款利率、增加债券投资尤其是较高收益的长久期利率债是当下“资产荒”背景下，中小银行稳定净息差的主要选择。

风险提示：商业银行存款利率下调幅度小于预期；宽信用预期走强，商业银行信贷投放好于预期，挤占配债额度；流动性超预期收紧。

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【交运】航空央企，被市场忽视的“中特估”

中国航空业“大而不强”，存在国内与国际两大症结。2019年中国民航客运量超6亿人次，已稳居全球第二的航空大国，仅次于美国。考虑中国航空消费仍渗透率极低，国人仅12%曾乘机出行，未来长期增长空间将巨大。2019年前中国航司持续盈利，但盈利能力与回报率长期相对偏低，“大而不强”已是核心问题。我们认为主要有两大症结：(1)2019年前国内市场客座率已高企，而全票价上限管制持续压制高客座率向票价传导，导致国内票价偏低，阻碍国内盈利能力上行；(2)2019年前国际业务持续行业性大额亏损，或源于地方扶持二线洲际直飞扰乱市场化竞争，及一线国际枢纽运营的国际竞争力尚欠佳。

过去三年票价市场化稳步推进，国内票价中枢已上升。中国航空票价市场化2004年开启，自2010年随客座率提升而步伐渐快，2020年票价市场化机制基本完善。过去三年虽疫情冲击，仍逐航季依规上调全票价。目前中国百大客流航线全票价已较2018年上升超40%。2023年春节后，国内含油票价已较2019年上升超一成。“五一”假期，国内含油票价较2019年上升约两成。待疫后供需恢复，票价中枢上升的持续性将超市场预期，推动中国航司国内盈利能力中枢显著上升。

航班时刻管理系统性改革开启，将助力航空央企提升国际竞争力。2023年3月26日中国民航局完成航班时刻管理工作由地方局移交至总局负责，标志着新一轮时刻管理改革开启。中国民航空域资源存在长期瓶颈，干线时刻稀缺，航班时刻管理是核心政策。在民航强国的战略目标下，集约化管理将优化资源配置，航班时刻管理将体现中国特色原则，助力航空央企打造“超级承运人”，持续提升国际枢纽运营能力与国际竞争力，有望逐步改善国际业务长期盈利能力。

投资策略：航空央企，被市场忽视的“中特估”，重申增持。航空大逻辑，并非疫后盈利大年短逻辑，而是盈利中枢上升的“航空超级周期”长逻辑。中特估下，航空央企长期变化与价值并未被充分认知。票价市场化正在释放国内被长期压制的定价能力，时刻分配改革将助力国际竞争力提升，践行“打造超级承运人”与“民航强国”国家战略。预计航司业绩将逐季改善，长期盈利中枢上行将超预期。旺季博弈风险释放，维持中国国航、吉祥航空、中国东航、南方航空、春秋航空、中国民航信息网络“增持”评级。受益标的北京首都机场股份。

风险提示：经济下行、政策、疫情、油价汇率、安全事故、增发摊薄。

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【有色】旺季曙光初现，上游挺价催化锂价反弹

周期研判：维持锂钴行业增持评级。锂板块：节后锂价延续回暖态势，5月下游企业整体排产向好，另外特斯拉打破市场降价预期国内需求正由淡季向旺季过渡，生产厂家惜售挺价情绪明显。但是碳酸锂库存仍在高位，需求复苏力度暂未落地，预计锂价仍在筑底过程，但股票价格或领先于锂价修复。1）期货端：无锡盘2305合约周度涨8.8%至24.9万元/吨； 2）锂精矿：上海有色网锂精矿价格为3735美元/吨，环比跌5美元/吨。产业链下游从车企到电池厂均开始白热化竞争，降本压力向上游传导短期对锂价有所压制，但上半年历来为需求淡季，在下游车企规模化降价的情况下，下半年旺季需求仍可期待。增持：永兴材料，赣锋锂业，天齐锂业，融捷股份，盛新锂能。受益：中矿资源、西藏矿业、江特电机、盐湖股份、天华超净、科达制造、西藏珠峰、川能动力、藏格控股。钴板块：国内原料价格下行，钴盐冶炼企业价格调整逻辑转向需求主导。钴业公司多向电新下游制造业延伸，构成钴-镍-前驱体-三元的一体化成本优势，增强竞争壁垒。受益：华友钴业、寒锐钴业、洛阳钼业、格林美。

锂价延续回暖，持续性体现将支撑锂板块反弹：根据与贸易商交流，电碳主流成交价22-24万元/吨 (涨2-4万元/吨)，工碳18-20万元/吨，电池级氢氧化锂22万元/吨(涨1万元/吨)。Q2在谈的锂辉石精矿长协价折算生产成本仍高于当前锂盐价格，上游厂商挺价心态显著。根据产业链调研，市场对5月下旬到6月需求预期普遍回暖，尤其在市场情绪上已经得到体现。由此我们认为锂价下跌空间有限，板块将伴随边际进一步改善迎来上涨机会。根据SMM网站报价，电池级碳酸锂价格为16.7-19.4万元/吨，均价较前一周涨0.90%。电池级氢氧化锂价格为17.5-20.0万元/吨，均价较前一周涨15.58%。

电钴收储预期告一段落，钴价延续下行。前期受电钴市场交储预期影响，成交价略有上行，但收储预期交易已接近尾声，且目前市面上的电钴现货仍处于中高位，再叠加下游需求未有明显好转，因此电钴价格经历过前期的小幅上涨后又有所下行。根据SMM数据，电解钴价格为23.0-29.0万元/吨，均价较前周跌3.42%。

正极材料价格跟随锂价小幅回暖：根据SMM数据，上周磷酸铁锂价格6.5-7.3万元/吨，均价与前周持平。三元材料622价格为19.2-20.8万元/吨，均价较前一周涨2.85%。

风险提示：新能源汽车增速不及预期。

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