【2023年2月PMI点评及债市分析】经济进入快速复苏阶段

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2月PMI各分项指标全面提升，处于近几年来较高水平，尽管有1月低基数效应的因素存在，仍体现出经济较为强劲的复苏趋势。随着疫情的影响消退，企业及居民的生产生活已经基本恢复正常，各地复工复产推进情况良好。对于债市而言，由于市场前期已经对经济复苏有一定预期，10年期国债利率也已运行在2.9%以上，继续上行的空间有限，强劲的经济表现可能使长端利率趋于震荡。

事件：3月1日国家统计局发布2月中国采购经理指数运行情况。2月份，制造业采购经理指数为52.6%，比上月上升2.5pcts，高于临界点。非制造业商务活动指数为56.3%，比上月上升1.9pcts，高于临界点。

企业生产经营活动持续恢复，产需复苏强劲。2月制造业PMI 继1月后继续上升，较1月上升2.5pcts至52.6%，保持在扩张区间，景气水平明显提升，为近年来的最高水平，体现出2月较为强势的经济复苏趋势。随着疫情的影响的消退，企业及居民的生产生活已经基本恢复正常，各地复工复产推进情况良好。同时，制造业新订单指数以及生产指数均达到了近几年来的最高水平，尽管有1月低基数效应的因素存在，仍体现出市场制造业产需较为强劲的回暖趋势。

各规模企业PMI均高于临界点，中、小企业迎来复苏。根据国家统计局公布的数据，大、中、小型企业PMI分别为53.7%、52.0%和51.2%，均高于临界点，生产指数和新订单指数也均位于扩张区间。其中，小型企业的PMI自2021年5月份以来首次超过荣枯线。

重点行业PMI持续上升。装备制造业、高技术制造业、高耗能行业和消费品行业PMI均位于扩张区间，景气水平连续两个月回升。随着产需两端的逐渐恢复，企业采购活动明显增加，四个重点行业采购量指数均显著高于上月。

企业生产经营环境恢复较好，产业链供应链约束正逐步解除。2月企业生产经营活动预期指数为57.5%，比上月环比上升1.9pcts，说明企业对市场恢复发展预期持续向好。2月原材料库存指数和产成品库存指数分别为49.8%和50.6%，分别较上月上升0.2pct和3.4pcts，说明随着企业预期未来需求向好，企业同时加快了原材料采购和产品生产，因此原材料及产成品库存指数同时向上。

建筑业：需求复苏，行业维持高景气。2月建筑业商务活动指数60.2%，较上月上升4.7pcts，达到去年9月以来的最高值，建筑业生产活动保持在较高景气区间。建筑业新订单指数大幅提升至62.1%，达到历史新高，环比提升4.7pcts。伴随着疫情冲击的逐步减弱，前期的投资将陆续转化为实物工作量，预计建筑业需求将迎来较大程度的修复，这里面既包括持续偏强的基建投资，也包括多重政策支持下的保交楼工作顺利推进。

服务业：消费稳步复苏，恢复发展态势向好。2月服务业商务活动指数为55.6%，环比上升1.6pcts。疫情过峰后最强势的一波复苏已经在1月的数据中得到体现，2月服务业PMI继续上升，新订单指数和业务活动预期指数相较上月提升了3.1pcts和0.5pct，延续了1月的复苏态势。在调查行业中，航空运输、住宿、邮政等行业持续处于高景气区间，预计在没有疫情扰动的情况下，消费在3月将继续保持复苏趋势。

债市策略：PMI数据展现出经济复苏的良好势头，今年上半年经济复苏的趋势相对明晰。3月主要关注基本面修复在数据中的验证及两会后稳增长政策的集中发力。数据和政策落地后的预期差预计将成为月内交易主线。对于债市而言，由于市场前期已经对经济复苏有一定预期，10年期国债利率也已运行在2.9%以上，继续上行的空间有限，强劲的经济表现可能使长端利率趋于震荡。

PMI超预期，复苏水平较为强劲

2月PMI主要指标显示企业复苏水平较为强劲。1、供需层面：生产指数和新订单指数分别为56.7%和54.1%，环比分别上升6.9pcts和3.2pcts，均为近几年来的最高水平，生产恢复显著，市场需求增长。2、价格层面：原材料购进价格指数为54.4%，比上月上升2.2pcts，出厂价格指数为51.2%，较1月上升2.5pcts，整体价格水平有所提升。3、建筑业：建筑业商务活动指数为60.2%，高于上月3.8pcts。4、服务业：服务业商务活动指数为55.6%，高于上月1.6pcts。

企业生产经营活动持续恢复，产需复苏强劲。2月制造业PMI 继1月后持续上升2.5pcts至52.6%，这一数值为近10年来的最高值，高于2020年3月的复苏预期，景气水平提升十分明显，体现出2月较为强势的经济复苏趋势，超过预期水平。考虑到1月春节假期以及疫情尾部扰动的影响，实际的经济复苏情况可能没有数字所显示得那么强，但整体复苏的大趋势较为明确。随着疫情影响的消退，企业及居民的生产生活已经基本恢复正常，各地复工复产推进情况良好。我们预计，3月PMI仍将保持在荣枯线以上。

各规模企业PMI均高于临界点，中、小企业迎来复苏。根据国家统计局公布的数据，大、中、小型企业PMI分别为53.7%、52.0%和51.2%，均高于临界点，生产指数和新订单指数也均位于扩张区间。其中，受疫情影响经营情况持续较差的小型企业也在这一轮复苏中体现出较强的恢复势头，PMI连续两个月上升，自2021年5月份以来首次超过荣枯线。

2月制造业产需持续复苏

2月制造业产需指数全面抬升，延续1月复苏势头。数据显示，2月生产指数和新订单指数分别为56.7%和54.1%，环比分别上升6.9pcts和3.2pcts，均实现了连续两月的上升。在1月低基数效应的影响下，生产指数为12年4月以后的最高值，新订单指数为17年9月以来的最高值。尽管如此，从这两个指数中，仍可以看出企业的生产恢复较为显著，市场需求也在持续抬升。同时，供应商配送时间指数达到52.0%，较上月提升4.4个百分点，体现出疫情影响基本消退，人员到岗、物流配送情况恢复正常。

重点行业PMI指数持续上升。根据国家统计局披露，装备制造业、高技术制造业、高耗能行业和消费品行业本月PMI分别为54.5%、53.6%、51.6%和51.3%，分别高于上月3.8pcts、1.1pcts、3.0pcts和0.4pct，均位于荣枯线以上，景气水平连续两个月回升。随着产需两端的回复，企业采购活动增加较为显著，四个重点行业的采购量指数均高于1月，分别为54.5%、50.9%、52.3%和54.5%。

市场预期更加积极，开工情况有显著改善。2月的生产经营活动预期为57.5%，相较上月进一步提升1.9个百分点，在1月恢复预期较强的基础上，2月预期进一步抬升，可能是由于2月疫情没有出现反复，给企业带来了较强的信心。2月份，部分制造业领域的高频指标体现出较为显著的改善。全国钢厂高炉开工率出现了较为显著的抬升，超过了2022年3月的水平，且呈现持续上升的趋势。全钢胎开工率同样在春节后有明显的抬升，超过2022年3月的水平，均印证了制造业生产端的恢复。

供应链约束逐步解除

原材料及产成品库存指数均有所提升。2月原材料库存指数和产成品库存指数分别为49.8%和50.6%，分别较上月上升0.2pct和3.4pcts，其中产成品库存指数时隔近一年重回临界点以上，说明随着企业预期未来需求向好，企业同时加快了原材料采购和产品生产，因此原材料及产成品库存指数同时向上。可以观察到，企业端采购意愿显著上升，2月PMI采购量指数环比上升2.9pcts至53.5%，延续上升势头。

原材料和出厂价格同升。2月原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为54.4%和51.2%，较今年1月分别上升2.2pcts和2.5pcts。

供货商配送速度大幅提升。受疫情影响减弱等利好因素影响，物流运力恢复，供货商配送时间指数大幅提升，2月供货商配送时间指数为52.0%，较今年1月提升4.4pcts，自去年1月以来首次回升至临界点之上。

建筑业：需求复苏，行业维持高景气

建筑业维持高景气，行业需求得到显著修复。2月建筑业商务活动指数60.2%，较上月上升4.7pcts，达到去年9月以来的最高值，建筑业生产活动保持在较高景气区间。建筑业新订单指数大幅提升至62.1%，达到历史新高，环比提升4.7pcts。建筑业业务活动预期指数小幅下降至65.8%，仍位于高景气区间，行业预期向好。伴随着疫情冲击的逐步减弱，建筑业需求迎来了较大程度的修复，这里面既包括持续偏强的基建投资，可能也包括多重利好政策支持下的保交楼工作顺利推进。

服务业：延续1月复苏态势

服务业稳步复苏，恢复发展态势向好。2月服务业商务活动指数为55.6%，环比上升1.6pcts。服务业直接受到疫情形势的影响，疫情过峰后最强势的一波复苏已经在1月的数据中得到体现，2月服务业PMI继续上升，新订单指数和业务活动预期指数相较上月提升了3.1pcts和0.5pct，延续了1月的复苏态势。在统计局调查的行业中，航空运输、住宿、邮政等行业持续处于高景气区间，对服务业商务活动指数形成支撑。从交通相关的数据可以较为明显地看出复苏的迹象。从北京地铁客运量来看，今年春节以后，每日的客运人次已经显著超过了2021年和2022年。1月份民航客座率为73.5%，是2021年8月之后的最高值，从人们出行的切身感受来看，2月的客座率可能会更高。我们预计，在没有疫情扰动的情况下，消费在3月将继续保持复苏趋势。

债市策略

PMI数据展现出经济复苏的良好势头，今年上半年经济复苏的趋势相对明晰。3月主要关注基本面修复在数据中的验证及两会后稳增长政策的集中发力。数据和政策落地后的预期差预计将成为月内交易主线。对于债市而言，由于市场前期已经对经济复苏有一定预期，10年期国债利率也已运行在2.9%以上，继续上行的空间有限，强劲的经济表现可能使长端利率趋于震荡。

本文节选自中信证券研究部已于2023年3月1日发布的《2023年2月PMI点评及债市分析——经济进入快速复苏阶段》报告，具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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