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鑫元基金曹建华:“全回报”视角增厚组合收益

[2022-08-31 06:48:45] 编辑:笑尽往事 点击量:86
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导读:以固收投资立身的基金经理,大多面临“螺蛳壳里做道场”的生态环境:相对较窄的收益空间、有限的信用工具、差不多的杠杆水平。正因为这样,投资和研究的“精细活”至关重要。鑫元基金曹建华就是这样一位在固收投资方面下苦功夫、做精细活的耕 .....

以固收投资立身的基金经理,大多面临“螺蛳壳里做道场”的生态环境:相对较窄的收益空间、有限的信用工具、差不多的杠杆水平。正因为这样,投资和研究的“精细活”至关重要。鑫元基金曹建华就是这样一位在固收投资方面下苦功夫、做精细活的耕耘者。

曹建华认为,在固收投资上,模糊的正确固然必不可少,但超额收益的机会往往就在细微之处,在信用研究上,要保持锐度。曹建华的应对之策是,提升研究和投资的精细度,在风险收益比的引导下,从“全回报”的视角出发,寻找增厚组合收益的可能。

不放弃任何增厚收益可能

信用研究,是曹建华的看家本领,从信用研究出发,能看到曹建华固收投资的精髓所在。

曹建华是上海交通大学概率论与数理统计硕士,数学的世界最讲究规则、规律、客观,带着这样的思维,2012年曹建华步入资产管理行业。“第一份工作是在远东国际租赁有限公司负责信用研究和定价,期间职责就是对目标企业做信用分析,并给出相应定价,也就是质控。”曹建华介绍。

这份经历为曹建华之后的信用研究奠定了扎实的实践基础,也深刻影响了他对于企业信用研究的价值观和方法论。曹建华强调,信用研究就是一个苦活、精细活,公开的报表、报告只是展示了一些必要的信息,而更深刻的经营情况、管理层甚至企业负责人的信用及价值观、资源禀赋等,这些很难直接获取的东西,在很大程度上才是根本的影响因素。所以,信用研究工作要扎下去,真正做实。

这样的思维,带到公募行业,使曹建华看待固收投资的格局和视野更为务实,特别是在信用研究领域。曹建华说,2014年之前,债券市场没有真正吃过信用风险的苦。“2014年,市场才开始逐渐关注信用风险。之后逐步发生一些行业企业违约,并且违约债券评级从低等级往高等级蔓延。在这一过程中,刚兑信仰被打破,这背后是长期以来对风险的忽视,之后风险意识回归成为信用研究的趋势。这对市场无疑是一件好事。经历了打破与重塑,市场会逐步成熟起来。”

“我对自己的要求是,用‘质控’的思路去研究每一个标的。比如,对一家公司调研,需要多维度调研分析,带着这些信息再去观察它的财务报表,最终得到企业相对真实的画像。在这个基础上,判断未来现金流状况对其债务偿付的保障程度。这一过程,虽然花费了较多精力和时间,但是确实吃透了。”曹建华说,“自上而下,自下而上,形成一个系统的认知体系,后续才能较精准应对。”

通过扎实研究标的,深刻分析行业,回归到投资上,他强调,一方面,以市场平均收益为基础;另一方面,精细化研究的目的是全方位增厚组合回报。

在竞争越发激烈的信用债投资中,高效捕捉投资机会,需要从“全回报”视角去抠每一个可能,去找出每一个超额回报的机会。对此,曹建华颇有心得:“第一,不回避违约率,在考虑违约率的前提下,寻找优秀标的。比如,煤炭行业、地产行业,外界普遍认为潜在风险较大,如果为了避免风险而放弃整个行业,风险敞口是控制了,但那些管理层优秀、经营稳定、竞争力强、财务指标等方面优秀的企业,就会被错杀。第二,动态跟踪发债主体还本付息的能力。债券投资的一个根本出发点,就是要时刻验证发债主体未来的现金流是否能覆盖其本息,如果是,那应该是个不错的选择;第三,坚持中观视角,微观研究。在不同生命周期的行业里发掘好的标的,这才是专业投资人真正的价值所在。”

追求风险调整后收益

在相对狭窄的可操作空间里,寻找超额收益,通过提升研究和投资的精细度,最终服务于一个目标——风险调整后的收益。这是曹建华最为核心的投资逻辑。

“任何一个投资,风险和收益都是呈比例的。作为公募固定收益类产品,本质上追求的是稳健的收益率曲线。我在投资的过程中,会更关注回撤控制。首先,会在能力认知范围内,对风险可控的个券大胆配置,不会做过多信用下沉。即使煤炭、地产行业里,那些资质优秀的发债主体,风险依然可控。其次,坚持适度分散。如果整个行业的估值偏高,信用利差持续拉升,对整体组合其实是一种伤害。所以,在大类资产配置上、行业布局上、个券选择上均坚持适度分散。第三,坚持匹配思维。估值与行业生命周期、个券业绩的匹配,认知与投资范畴的适配,持有人诉求与产品属性的匹配。”曹建华说。

这样的理念,体现在他对于“固收+”投资的实践之上,他认为,“固收+”投资还是应该以固收投资为核心,“+”策略做高性价比的收益增厚,固收部分稳中求进,“+”策略则保持业绩弹性,两者须服务于风险收益这一总体目标。

“我主要管理‘固收+’及纯债类产品。作为‘固收+’产品,希望在控制一定回撤的前提下,对组合收益做一定增厚。在股票、债券等大类资产配置方面,保持自上而下寻找各类资产的配置机会,果断布局,最终为持有人带来长期的、预期相对确定的投资体验。”曹建华表示。

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